Os bancos brasileiros são um “7 a 1”

Nos últimos 12 meses, as ações preferenciais do Itaú Unibanco (ITUB4) caíram 26,3% e as do Bradesco (BBDC4), 36,2%, resultado muito pior do que o do Ibovespa que se desvalorizou 19% no mesmo período. E, convenhamos, perder do nosso principal índice acionário nos últimos anos tem sido difícil tendo em vista sua composição recheada de papéis da achacada Petrobras (PETR4) e de Vale (VALE5).

Na gíria dos adolescentes, vexame hoje é identificado pela expressão “7 a 1” em referência à derrota do Brasil para a Alemanha na última Copa. Logo, desde fevereiro de 2015, o desempenho das ações dos dois principais bancos privados do país pode ser considerado um “7 a 1”.

Mas por que esses papéis têm tido performance tão fraca? A análise fundamentalista consegue explicar esse desempenho? Após queda tão acentuada, as ações não ficaram baratas?

A análise fundamentalista possui duas abordagens: a “top down”, na qual o analista traça um cenário macroeconômico futuro e escolhe as ações de empresas que melhor se beneficiarão desse cenário, e a “bottom up”, na qual o profissional estuda profundamente a atividade, as demonstrações contábeis e a administração da companhia. Segundo essa ótica, a conjuntura macroeconômica perde relevo. O importante é selecionar uma empresa que seja resiliente a qualquer cenário e esteja com as ações depreciadas vis à vis ao seu valor intrínseco, ao seu preço alvo.

Em 2013, escrevi o artigo “O que move as ações da bolsa?” tentando demonstrar como as cotações dos papéis reagiam a variáveis macro e microeconômicas. Como indicadores macroeconômicos, utilizei o IPCA, a Selic e o desempenho do PIB e, como variáveis microeconômicas, a evolução do lucro, retorno sobre patrimônio e margem Ebitda. O período compreendeu 12 trimestres iniciados em dezembro de 2009. O resultado: nenhuma ação apresentou forte correlação com os dados macro, mas os papéis de Petrobras, Lojas Renner, Ambev e CCR responderam bem ao resultado operacional, o que indica a força da análise “bottom up”.

Contudo, algumas ações não apresentaram relação nem mesmo com os dados micro como Vale, Itaú e Bradesco. Uma hipótese é a de que essas ações são muito influenciadas pela percepção dos agentes sobre o cenário econômico futuro. O leitor pode me perguntar então “mas por que essas ações não reagiram ao IPCA, Selic e PIB?”. Principalmente porque eram dados passados.

A fim de investigar o mau desempenho de ITUB4 e BBDC4, comparei seus múltiplos P/L (preço dividido pelo lucro esperado de 2016 obtido do sistema de análise fundamentalista  S&P Capital IQ) com os de outros bancos latino-americanos como o mexicano GF Norte, Banco do Chile, Bancolombia e o peruano Credicorp. As duas instituições financeiras brasileiras apresentaram múltiplos mais depreciados em decorrência do maior risco país do Brasil (com exceção do da Colômbia) medido pelo “Credit Default Swap” (CDS, uma espécie de seguro contra calote).

Mas esse desconto é justo considerando os excelentes resultados operacionais de Itaú e Bradesco?

Tentei “eliminar” esse custo país maior do Brasil. Busquei fazer com que todos os bancos negociassem ao mesmo risco do nosso país. Como? Se invertemos o múltiplo (1 dividido pelo indicador), obtemos uma taxa. Sobre ela, acrescentei a diferença entre o risco do país de origem e o do Brasil. Em seguida dividi 1 por essa nova taxa. Com isso, o múltiplo dos demais bancos se reduziram (exceto Bancolombia, pois o país apresenta um risco ligeiramente maior do que o do Brasil). Mesmo assim, o desconto do múltiplo de Itaú e Bradesco para as demais instituições financeiras permaneceu elevado: 40% e 47,8%, respectivamente, para GFNorte; 38,7% e 46,7% para Banco do Chile; 25,1% e 34,9% para Bancolombia e 21,2% e 31,5% para Credicorp.

TESTE

O receio dos investidores com um possível “crash” no sistema financeiro europeu pode estar contaminando os bancos nacionais em magnitude superior ao das demais instituições financeiras devido à maior liquidez dos papéis dos bancos pátrios. Outra explicação pode ser a completa ausência de perspectivas da economia brasileira enquanto o despreparado governo  atual permanecer no poder.

A principal atividade bancária, a concessão de empréstimos, não pode florescer com a baixa confiança dos agentes privados na incompetente e errática política econômica de Dima Rousseff.

Mas governos são cíclicos e irão passar. Assim, caso não haja uma ruptura econômica na Europa, a troca de governo no Brasil pode ser um forte catalisador para as ações de Itaú e Bradesco. Fiquemos, portanto, de olho na agenda política.

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11 Comentários

  1. 1 – Caberia, então, a pergunta ..Por que os grandes bancos (leia-se Bradesco e Itaú, especialmente Bradesco) continuarem dando apoio político ao governo atual ? Por que a elevada Selic garante resultados melhores que os com o crédito ?
    2 – Você poderia me fornecer por e-mail o modelo econométrico que rodou para suporte ao seu artigo “O que move as ações da bolsa?”

  2. (…) Outra explicação pode ser a completa ausência de perspectivas da economia brasileira enquanto o despreparado governo atual permanecer no poder. Esse ‘e o ” busilis” da questao. Enqiuanto o PIB Imundial crescer’a 3,4% , Pindorama ” decrescer’a” 3,5% , segundo o FMI. Sem exarcerbar, creio que de um modo geral nosso mercado accionário ainda e’ caro.

  3. Caro André,

    Acompanho as suas análises, gosto e costumo concordar com elas.
    Más no caso dos Bancos (Itaú/Bradesco) qualquer explicação não será suficiente, em qualquer tempo. Alías, eu trocaria a expressão “7 x1”, por “171”.

    “!71”, porque em qualquer situação ou época econômica (Crise ou economia bombando), eles sempre apresentam lucros crescentes e espetaculares. Porém, paralelamente a isto, são péssimos distribuidores de dividendos e as ações na maioria das vezes em baixa, penalizando os minoritários.

    Se locupletam na Selic absurdamente alta, deitam e rolam nas Tarifas, e os minoritários pagam o Pato.

    E dá-lhe “analistas e conselheiros” recomendando sem parar, anos a fio, “COMPREM ITUB4”!!!

    Agora conte a do Papagaio!!!

    Abs

    1. Victor

      Em relação aos serviços relacionados à concessão de empréstimos pode haver até mesmo uma deterioração.

      Esse discurso de que os bancos ganham com juros altos é falácia, pois falta crescimento econômico para sustentar a margem. Podemos dizer que o setor é mais resiliente.

      Abraço

      André Rocha

  4. Considero que estamos realmente na berlinda. Qual o investidor que vai colocar seus recursos no País
    nas condições em que se encontra o Brasil. Quebraram o País, acredito que não sairemos dessa situação antes de 5 a 6 anos se forem adotadas políticas públicas que gerem alguma perspectiva e segurança para os investidores. falo da questão fiscal, previdência, educacional, segurança pública, tributária, infraestrutura pois, gigante continentalmente falando como é, tem muito a ser feito na questão de ferrovias, rodovias portos aeroportos energias alternativas. Porém, sem haver principalmente, uma reforma política que venha nortear todas as outras não acredito em saídas. Vejo com muita apreensão um caos social no que tange ao desemprego, fechamento de empresas, e um efeito dominó em todos os segmentos produtivos.

  5. André, considero quase que todos os comentários positivos, mas vamos pensar como um grande INVESTIDOR:

    1. Neste momento o Investidor quer proteção, a segurança está acima da rentabilidade, portanto havendo possibilidade investem em ATIVOS dolarizados.

    2. A FORTE concentração em Títulos do Governo, com ou sem PT, uma das ALTERNATIVAS seria o NOVO GOVERNO fazer uma segunda grande PRIVATIZAÇÃO, e, com o DINHEIRO suavizar esta GRAVE questão de um possível DEFAULT, mas muito difícil de passar no Congresso: Petrobrás – Correios – Banco do Brasil – Caixa Econômica Federal – Participações em Estatais.

    3. Por que os juros internacionais estão NEGATIVOS e os bancos internacionais estão abarrotados de dinheiro ? Voltamos a questão SEGURANÇA em detrimento da RENTABILIDADE, e, até porque lá investem em Negócios do CAPITAL PRODUTIVO e não como aqui que os bancos ficam EXCLUSIVAMENTE no CAPITAL IMPRODUTIVO.

    4. O efeito dominó das grandes empresas envolvidas na LAVA JATO, estão fazendo os bancos dormirem de sapato, somado a outras que por “gravidade” também passaram a apresentar problemas, e, todas estavam ALAVANCADAS em cima de Empréstimos bancários, desde 2012.

    5. Discordo que a queda das ações dos bancos ITAU e BRADESCO estão para “bottom up”, mas sim para “top down”, pois queira ou não, bem ou mal, os Estados Unidos e Europa, fizeram um pouco de lição de casa da CRISE de 2008, e, o Brasil acelerou em uma Política equivocada, do tipo o Paciente não está com febre ( … quebraram o termômetro ) !!!

    6. Contudo, quero dizer que nossos bancos estão infinitamente melhores que a maioria das Empresas listadas em bolsa, pois são agiotas legalizados, tem bancada no Congresso, tem Ex-presidentes do BC indo e voltando do mercado financeiro; inclusive, MANIPULADORES internacionais ( Jorge Soros ), BC conivente quando abatem do IR demandas judiciais sem JULGADO, alguns produtos com rentabilidade bruta acima de 100% / 200% / até 300%, descontam tarifas de R$ 57,00 de contas praticamente INATIVAS, praticam todo tipo de arbitrariedade e os gerentes dizem “não posso fazer nada”, são altamente informatizados, inadimplência de 3,5% ou mais é NADA, perto do que está acontecendo com a Indústria nacional, e, por fim ainda tiveram a honra do PROER ( PSDB ), quando toda a Indústria – Comércio – Serviços do país quebraram, só no ramo de Tecelagem foram 1.000, hoje, temos 100.000 Empresas de pequeno porte que já fecharam as portas, e, o BRADESCO está comprando o HSBC, tá brincando !!!

    AH !!! a concentração bancária HOJE é de 85% nos 5 principais bancos !!!

    Alguém auditou as contas de FGTS que foram para a CAIXA ?!!! Principalmente as INATIVAS ?!!!
    Caso tivesse DINHEIRO compraria ITAU e BRADESCO em ADR, e, dormiria sem sapato. Abraços.

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