O setor elétrico e a taxa de retorno: quem disse que não havia risco?

Investir em ações de elétricas sempre foi considerado uma aplicação segura. Companhias com receitas previsíveis e reajustadas pela inflação, bem como dividendos generosos faziam a alegria de muitos investidores. A renovação das concessões de algumas geradoras e transmissoras em 2012 assustou o mercado. Existem ainda outras ameaças.

Investir em ações de companhias de setores regulados é sempre um risco. Quem define a tarifa não é a lei de oferta e demanda, mas órgãos estatais que obedecem à ideologia do partido governante, podendo adotar premissas de conteúdo abstrato como a “função social da empresa”.

A polêmica causada com a renovação de algumas concessões ano passado surpreendeu o mercado e fez os preços das ações de boa parte das elétricas despencarem. Edvaldo Santana, diretor da Aneel (Agência Nacional de Energia Elétrica), em reportagem do Valor Econômico de 6 de setembro, disse que “há cinco anos, as empresas são prejudicadas por não contarem com uma remuneração condizente com a realidade do mercado brasileiro”.

Segundo Santana, alguns parâmetros da metodologia que define a taxa que remunera os investimentos das elétricas foram importados dos mercados americano e chileno. Dentre essas variáveis o beta. O que é o beta? A correlação entre o preço da ação e um índice do mercado acionário e um dos elementos da fórmula que define a taxa de desconto (para se aprofundar sobre o conceito de beta e o cálculo da taxa de retorno, leia o post “As ações defensivas do Ibovespa”, de 09/08/2011). Como o beta das ações das elétricas brasileiras é superior ao das congêneres estrangeiras, a taxa de desconto das empresas brasileiras deveria ser maior do que a que vem sendo utilizada pela agência reguladora.

Assim, a taxa que define a remuneração dos ativos das companhias, em tese, é menor do que o custo de oportunidade dessas empresas. Em outras palavras, o valor presente do fluxo de caixa futuro das empresas descontado à taxa de desconto justa seria inferior aos investimentos realizados. Assim, os acionistas das empresas estariam tendo retorno incompatível com o risco das companhias. Segundo a reportagem, Santana divergiu dos demais membros da agência quando o custo de capital caiu de 9,95% para 7,5% no terceiro ciclo de revisão tarifária das distribuidoras.

Por isso, o investidor que olha apenas os dividendos na hora de investir nas ações do setor deveria se preocupar. Para compensar essa menor remuneração regulatória, o ajuste feito pelo mercado tende a ser no preço da ação. O investidor nunca deve se esquecer de que o rendimento de uma ação é composta por dois elementos: a rentabilidade dos dividendos e o ganho/perda do capital (preço de venda menos o preço de compra). Assim, a queda da cotação pode destruir boa parte do valor gerado pelos dividendos.  Olhar apenas os proventos é miopia.

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