O pessimismo de Keynes com a bolsa de valores

John Maynard Keynes foi um dos mais influentes economistas da história. Suas ideias, especialmente a da atuação fiscal do governo para corrigir deficiências de demanda e promover o equilíbrio, ainda são amplamente usadas por governos de diferentes perfis ideológicos. Em um dos capítulos de seu livro mais famoso “A Teoria Geral do Emprego, do Juro e da Moeda”, de 1936, Keynes faz duras criticas ao investidor de bolsa principalmente a sua obstinação pelo curto prazo. Como diz Keynes: “O jogo dos investidores profissionais é intoleravelmente fastidioso e demasiado exigente para quem não tenha absolutamente o instinto de jogador”. Outras observações contundentes estão nos próximos parágrafos e, infelizmente, continuam atuais.

Por que um indivíduo resolve investir em um determinado ativo? Essa decisão depende da renda esperada do bem. Essa remuneração futura é função de eventos incertos como, por exemplo, as mudanças das preferências dos consumidores e as variações dos salários ao longo do período. Se essas condições futuras irão se confirmar não há como saber. Certo é que quanto maior a confiança dos agentes na realização do cenário, maior tende a ser a propensão a investir. O ato de investir depende do que Keynes chamou de “o estado de expectativa de longo prazo”.

Mas é aí que mora o problema, pois a visibilidade sobre o futuro é limitada. Segundo o economista britânico: “O nosso conhecimento dos fatores que regularão a renda de um investimento alguns anos mais tarde é, em geral, muito limitado e, com frequência, desprezível”. Assim, o empreendedorismo é vital para os investimentos: “Se a natureza humana não sentisse a tentação de arriscar a sorte, nem de admitir a satisfação (excluindo-se o lucro) de construir uma fábrica, uma estrada de ferro, de explorar uma mina ou uma fazenda, provavelmente não haveria muitos investimentos como mero resultado de cálculos frios”.

Mas a bolsa de valores incentiva o investimento. Ao reavaliar o preço dos ativos diariamente, a transferência da propriedade é facilitada o que aumenta a propensão a investir. Contudo, por outro lado, outros problemas surgem. O preço dos ativos acaba sendo definido pelos que negociam na bolsa e não por empresários profissionais o que gera uma precificação imperfeita. Na prática, o investidor de bolsa utiliza a premissa de que a situação atual dos negócios continuará por tempo indeterminado. Essa premissa é irreal. Mas como mudanças estruturais ocorrem somente de tempos em tempos, se o investidor não vislumbrar alterações de curso no futuro imediato, ele se animará a fazer o investimento. Se posso me desfazer de meu ativo a qualquer momento por que não arriscar?

Essa liquidez proporcionada pela bolsa de valores traz problemas sérios:

  • Má precificação dos ativos – como já dito acima, a avaliação dos ativos é feita por pessoas que não atuam nas empresas e que não possuem conhecimento específico. Logo, a precificação das empresas tende a ser feita de forma imperfeita. Aqui faço uma provocação. Não seria o caso da avaliação da OGX feita pelo mercado? Quantos analistas possuíam qualificação técnica de geologia para avaliar a empresa?
  • Importância exagerada dada aos resultados de curto prazo – “As flutuações de curto prazo dos lucros, embora sejam manifestamente efêmeras e desprovidas de significação, tendem a exercer sobre o mercado uma influência excessiva e mesmo absurda”. Keynes ainda ironiza: “Diz-se, por exemplo, que as ações das empresas norte-americanas que fabricam gelo podem ser vendidas a um preço mais elevado no verão, quando os seus lucros são, sazonalmente, elevados, do que no inverno, quando ninguém quer gelo”. Já comentei sobre essa característica nefasta do mercado no post “A importância exagerada dada aos resultados trimestrais”, de 17/10/11.
  • As bolhas e o efeito manada – Embora , de forma racional, pouco possam afetar a renda futura dos investimentos, sentimentos muito otimistas ou pessimistas podem afetar o preço dos ativos. Daí a importância de diferenciar a cotação de mercado e o preço justo ou valor intrínseco como o chamava Benjamin Graham.
  • O curto prazismo dos profissionais de investimento – “Talvez se tenha suposto que a concorrência entre os profissionais competentes, dotados de julgamento mais seguro e de conhecimentos mais amplos do que o investidor privado médio, corrigiria os devaneios do indivíduo ignorante e à mercê de sua própria iniciativa. (…) Contudo, a maioria deles (os investidores profissionais) dedica-se não a fazer previsões abalizadas a longo prazo sobre a renda provável de um investimento por toda sua vida, mas em prever mudanças de curto prazo com certa antecedência em relação ao público em geral”. Em resumo, o investidor profissional tenta empregar sua inteligência para prever como o mercado se comportará.

Keynes é tão pessimista com o mercado em geral que acredita que mesmo investidores de longo prazo tendem a sucumbir: “O investimento baseado nas previsões autênticas a longo prazo é hoje tão difícil que mal pode ser posto em prática. Os que tentarem fazê-lo poderão estar certos de passar dias de trabalho muito intenso e de correr riscos muito maiores que os que tentam adivinhar as reações do público melhor do que o próprio público; e, dada igual a inteligência, eles podem cometer erros muito mais desastrosos. Não há evidência clara a demonstrar que a política de investimentos socialmente mais vantajosa coincida com a mais lucrativa. (…) Além disso, a vida não é bastante longa para essa tarefa, a natureza humana exige sucessos imediatos, há um deleite especial em ganhar dinheiro rapidamente e os lucros remotos são descontados pelo homem médio a taxas muito elevadas”.

Keynes está certo ao denunciar a fixação pelo ganho imediato. Essa característica tem se acentuado desde a publicação do livro em 1936. O que Keynes diria hoje sobre as transações baseadas em robôs com ênfase na alta frequência que tornaram o curto prazo ainda mais imediato? A maior parte dos investidores é de especuladores com horizonte de investimento limitado. Mas pequena parcela de empreendedores de longo prazo como Warren Buffett, Benjamin Graham e o brasileiro Jorge Lemann têm histórias de sucesso para demonstrar que vale a pena se diferenciar da multidão e que, sim, é possível ser mais otimista do que foi Keynes.

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13 Comentários

  1. Caro André Rocha.

    Por acaso a última citação de Keynes, referente ao longo prazo, veio da Teoria Geral!? Se veio, pode me apontar o capítulo, por favor. No mais, eu parabenizo por um artigo que dialoga com as ideias de investimentos apresentadas pelo famoso economista.

    Atenciosamente, Francisco Lira.

  2. Os defensores das finanças comportamentais sugerem que os desvios provocados nos preços pela presença dos investidores irracionais, chamados noise traders, tendem a se manter mesmo na presença de investidores racionais (profissionais), devido ao que este campo de estudo das finanças chama de limites a arbitragem.
    Nesse sentido, olhem que interessante a passagem de Keynes que o André Rocha cita neste artigo em “o curto prazismo dos profissionais de investimento”. Feita a quase 80 anos atrás, demonstra ideia similar, embora por motivo distinto (porém, por que não verdadeiro), o que novamente comprova a riqueza de conteúdo, ainda para os dias de hoje, do livro de Keynes.
    Parabéns pelo artigo, André!

  3. André, bacana o seu artigo.

    Apenas gostaria de destacar que o próprio Buffet reconhece em Keynes um dos mestres da estratégia de investimento em ações a longo prazo [http://archive.fortune.com/magazines/fortune/fortune_archive/2001/12/10/314691/index.htm]. Keynes, foi na sua época, um dos maiores investidores financeiros, sobretudo depois das perdas que teve com a Grande Depressão.

    Keynes é pessimista por conta do papel das expectativas sobre o futuro (de curto e a longo prazo), mas sobretudo, sobre a confiança que depositamos nestas expectativas. Ele via o mercado financeiro com ceticismo, ou seja, ele é prudente pois sabe que a incerteza sempre opera e a virada abrupta pode ocorrer, o que não fez com que ele não entrasse no jogo e construísse fortunas várias vezes.

    1. Herbert

      Há vários. Os livros do Professor Aswath Damodaran como Avaliação de Investimentos – Ferramentas e Tecnicas para a Determinação de qualquer ativo; Valuation do Alexandre Povoa; Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies do Tom Copeland…

      Abs, Andre Rocha

      1. Existe algum preferido? Tem algum que seja mais fácil e simples para um investidor não profissional escolher e montar uma carteira B&H? Não tenho conhecimentos aprofundados sobre finanças, balanços e análise de empresas.

        Obrigado.

        1. Oi Murilo

          Que tal você começar aplicando em um clube de ações, em um fundo de ações ou mesmo seguindo a carteira recomendada da sua corretora ou a do Valor Econômico? Com o tempo e o conhecimento adquirido, você poderia montar a sua própria carteira.

          Abraço

          André Rocha

          1. Obrigado André pelo retorno.
            Na verdade não estou começando agora. Infelizmente esses investimentos nunca deram o retorno esperado e recentemente buscando entender venda coberta e buy & hold tudo fez muito mais sentido no mercado de ações e por isso que pretendo montar uma carteira de longuíssimo prazo sem intenção de vender. Reinvestir os dividendos e as possíveis vendas cobertas e me aposentar com o rendimento dessas ações. Por isso hoje a minha estratégia é comprar empresas boas e para isso preciso saber escolher as melhores. Saber analizar o valuation e o valor intrinseco. Tem alguma sugestão?
            Obrigado.

  4. Parece-me que a teoria de precificação de Keynes, que os preços são sempre irracionais com viés curto-prazista, entra em contraste com Warren Buffet, que disse que o preço de uma ação um dia estará ao seu preço justo, ou seja, investimento baseado em valuation. Acredito que a teoria dos investidores buy-and-hold se aproxima mais dos conceitos de keynes, baseando suas escolhas não no preço e sim na perspectiva de rentabilidade futura, ou seja, que o preço da ação acompanhe a variação dos lucros da empresa..

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