Fleury, não compre as ações pelos motivos errados

Em novembro de 2013, um dos controladores do laboratório de análises clínicas Fleury, o grupo formado pelos médicos fundadores, resolveu colocar a venda sua participação na empresa. Para assessorá-los, contrataram o banco de investimentos JPMorgan. Alguns analistas consideram que, com base na lei, a saída do grupo da empresa gerará o direito de os minoritários também venderem suas ações ao novo acionista adquirente recebendo por elas o mesmo valor pago ao grupo controlador. Mas cuidado, pois o novo sócio pode não ser obrigado a fazer essa oferta.

O controle do Fleury é detido pela Integritas Participações que possui 52,7% do total de ações da empresa. Por sua vez, a Integritas possui como acionistas a Core Participações, veículo onde se encontram as ações dos médicos fundadores e a Bradseg Participações, do grupo Bradesco. A primeira detém 41,2% da base acionária do Fleury, enquanto a segunda 16,4%, sendo 11,7% via Integritas e 4,63% diretamente. Existe um acordo de acionistas entre a Integritas, a Core, a Bradseg, o Bradesco Seguros SA e 28 médicos.

Pela legislação societária e segundo entendimento da CVM (Comissão de Valores Mobiliários), o controle do Fleury é detido diretamente pela Integritas. Como existe um acordo de acionistas entre os dois sócios da Integritas – a Core e a Bradseg -, ambos são considerados controladores indiretos do Fleury. Para efeito de definição de controle, não importa que a Bradseg possua um percentual da empresa bem inferior ao da Core.

Assim, com a saída de apenas um dos controladores – a Core Participações -, mas a manutenção da Bradseg no acordo de acionistas, o novo sócio não precisará fazer uma oferta para a compra das ações dos demais acionistas pagando o mesmo valor do que será pago aos acionistas da Core. A esse direito dos minoritários se dá o nome de “tag along”. A oferta, se ocorrer, será uma liberalidade do novo acionista e não uma obrigatoriedade imposta pela lei. Na expectativa de que a saída dos médicos da companhia dispararia o direito ao “tag along”, o preço da ação avançou 20,1% entre 8 de novembro (R$  16,90) e 25 de novembro de 2013 (R$ 20,30). Contudo, desde então, a cotação recuou, fechando o pregão de 4 de fevereiro de 2014 em R$ 18,03.

A situação do Fleury é muito similar à ocorrida com as ações de Usiminas em 2011 discutido em alguns post como “Venda Usiminas ON”, de 16/09/11, “Usiminas ON: apertem os cintos”, de 18/11/2011 e “O polêmico preço de USIM3 sobre USIM5”, de 21/11/2001. O controle da Usiminas era detido por Camargo Corrêa, com 12,98% das ON; Nippon, com 29,08%; Caixa dos Empregados da Usiminas, com 10,13%; e Votorantim, com 12,98%, perfazendo 65,17% do total de ONs. O controle era regulado por acordo de acionistas, sendo um deles, composto pelos grupos Nippon, Votorantim e Camargo Corrêa que vigoraria até 2031. A Votorantim e a Camargo Corrêa venderam as suas ações para a argentina Techint, mas a Nippon não. A troca de controle não ficou caracterizada para a CVM e não houve a oferta pelas ações ordinárias dos minoritários.

O conceito de controle acionário não é apenas uma questão matemática. O artigo 116 da Lei das SA (Lei 6.404/76) classifica acionista controlador como “a pessoa – natural ou jurídica – ou o grupo de pessoas vinculadas por acordo de voto”. Como a Nippon manteve-se no acordo de acionistas, não houve troca de controle segundo a interpretação da CVM. Com isso, o preço da ON despencou. A siderúrgica CSN, um dos minoritários, vem tentando obter esse direito na Justiça, mas até agora sem sucesso.

Assim, fazendo uma analogia com o caso Usiminas, se a Bradseg permanecer no acordo de acionistas, a troca de controle não ficará caracterizada e não haverá a obrigatoriedade da oferta aos minoritários. Para que a mesma ocorra será necessário que a Bradseg renuncie ao acordo de acionista ou que o novo controlador decida fazê-la voluntariamente e não por ser uma obrigação legal.

Dessa forma, o investidor, que queira comprar ações do Fleury, deve decidir-se com base na expectativa dos resultados futuros da companhia e não devido a um possível ganho derivado da reestruturação societária.

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