Cuidado ao dizer que sua ação está barata

Em outubro, escrevi sobre as ações da Usiminas. A tese era a de que os investidores estavam comprando as ações ordinárias da siderúrgica (USIM3), mirando o direito ao “tag along”, ou seja, receber 80% do valor pago pelas ações do controlador em caso de troca de controle. Segundo minha hipótese, a razão da aquisição das ações derivava mais de um evento societário do que dos resultados operacionais da empresa. Alguns leitores, em e-mail enviado, deram argumentos de que as ações preferenciais da empresa estavam baratas. Embora meu enfoque tenha sido sobre as ações ordinárias e não sobre as preferenciais, tentarei respondê-los a seguir.

De 1º de dezembro do ano passado até 22 de janeiro, as ações ordinárias de Usiminas avançaram 89% e as preferenciais (USIM5) caíram 17%. Enquanto USIM3 está sendo negociada a R$ 12, USIM5 é cotada a apenas R$ 4,07. Esse fato já denota que a aposta dos investidores não é sobre o resultado operacional da companhia, pois, nesse caso, as duas classes de ações teriam desempenhos semelhantes, mas que os agentes de mercado especulam sobre a possibilidade de ganhar o prêmio de controle em caso de mudança dos sócios majoritários. O investimento nas ações ordinárias é extremamente arriscado, pois não acredito que as mudanças societárias ventiladas gerem direito ao “tag along” (leia o post “Como perder dinheiro com Usiminas?”, de 8 de outubro de 2014). Assim, recomendo a venda das ações votantes da companhia.

E em relação às ações preferenciais? Alguns leitores enviaram um e-mail à redação do Valor Econômico alegando que as ações preferenciais da empresa estavam baratas. Vamos tentar responder a cada um dos argumentos utilizados por esses leitores/investidores.

  • “O valor patrimonial da Usiminas seria de R$ 17,18. Como a ação está sendo negociada atualmente abaixo de R$ 5 parece estar baratíssima” – o fato de uma ação estar sendo negociada abaixo do valor patrimonial não significa que ela esteja barata. O múltiplo P/VPA guarda relação com o retorno sobre o patrimônio líquido (lucro líquido dividido pelo patrimônio). A rentabilidade dos últimos 12 meses encerrados em setembro de 2014 foi de apenas 2%. Em 2013 havia sido de 0,1% e em 2012 negativo em 3,2%. Dessa forma, esse papel negociar abaixo do valor patrimonial é coerente, pois apenas reflete o fraco desempenho operacional. Uma melhora do preço da ação preferencial necessita de uma recuperação extraordinária dos resultados. O caso das ordinárias é diferente, pois o investidor espera ganhos derivados de eventos societários.
  • “2 (dois) grandes fundos estrangeiros, em 2011 e 2012, divulgaram fato relevante informando que cada um teria aumentado as suas participações na USIM5 para 5% para investimento” – gestores profissionais, infelizmente, erram. Quantos desses fundos não perderam enormes somas com as ações da petroleira OGX, por exemplo, como o fundo Mubadala de Abu Dhabi citado em diversas reportagens? Esses fundos, que entraram na empresa em 2011 e 2012, não devem estar nada satisfeitos com o desempenho das ações. Será que ainda mantêm o investimento?
  • “Não se pode esquecer que a TECHINT pagou R$ 36 por ação ON para ingressar no bloco de controle da Usiminas em 2011 e que a CSN foi a mercado comprar ações USIM3 e USIM5 na sua frustrada tentativa de ingressar no bloco de controle. Ora, tem-se assim duas especialistas em siderurgia motivadas com o intuito de ingressar no bloco de controle” – O preço justo de uma empresa não é o mesmo para todos os investidores. Primeiro, porque no preço pago pela Techint está embutido o prêmio de controle. E, em segundo, um investidor estratégico como a CSN possui sinergias com a aquisição da Usiminas, pois pode reduzir seus custos e alavancar suas receitas, pois elimina um concorrente. Dessa forma, é natural que esse tipo de investidor pague um valor acima do que pagaria um acionista minoritário. Seu “valor justo” é superior ao do minoritário, portanto. Expliquei essas peculiaridades no post “A relação entre o prêmio de controle e o preço justo da companhia”, de 5 de março de 2012.
  • “Releva lembrar que, em 12/05/2004, portanto há uma década, as ações USIM5 estavam cotadas a R$ 3,90, valor este que corrigido pelo índice do INPC (…) apresenta o valor corrigido de R$ 7,00, inferior aquele que se obtém através da correção da poupança, que seria de R$ 8,31” – Ações não são títulos de renda fixa que são corrigidos por inflação mais juros reais. O preço da ação reage aos resultados operacionais da companhia e, no período em questão, houve uma mudança estrutural no setor com queda da demanda internacional, aumento da competição dos importados e elevação dos custos. Esse cenário foi danoso para os resultados. Em 2007, a empresa apresentou lucro de R$ 3,171 bilhões, enquanto nos últimos 12 meses findos em setembro de 2014, R$ 273,8 milhões.

Após minha resposta, você considera as ações preferenciais da Usiminas uma pechincha?

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8 Comentários

  1. Mucha gente entre los que me incluyo , creen que Brasil necesita una devaluacion urgente para recuperar competitividad y volver a la senda del crecimiento.

    Usiminas tiene la mayoría de su deuda en Reales y lo que comercializa es un commoditie que cotiza en dolares.

    Con su actual volumen de facturación y un dolar que en algun momento del año va a estar cercano a los 3 reales esta empresa explota y USIM5 en ese escenario no puede valer menos de R$14 .

    Un abrazo.

  2. Analise excelente mas que empresa no Brasil está com perspectiva operacional favorável?
    tais como: aumento de market share, redução de custos, menos impostos, inovação e etc…. a única coisa que fala bem do Brasil são as propagandas de partido político fora de época que estão surgindo na TV…

  3. O grande causador dessa bagunça é o Governo Federal. Pega o dinheiro do povo brasileiro, gasta mal (isso quando ele não simplesmente desaparece como mágica) e, em vez de rever seus gastos, exige mais dinheiro. Isso está sufocando o trabalhador, as indústrias e impedindo o desenvolvimento do país. É necessário que o governo reduza seus gastos e sua sede por dinheiro fácil. É necessário uma redução nos assaltos às indústrias para que elas respirem e possam se tornar mais competitivas. É necessário uma redução nos assaltos ao trabalhador permitindo um aumento o poder aquisitivo. Isso sim faria a economia girar e aumentaria a satisfação do povo brasileiro.

  4. Ótimo artigo, André! Em um trecho dele você chama atenção para o fato de que “o múltiplo P/VPA guarda relação com o retorno sobre o patrimônio líquido”. Fiquei pensando se essa correlação pode ser verificada no Bovespa, ou seja, existe um nível de ROE a ser apresentado por uma empresa de modo que ela tivesse P/VP=1? Sei que há diferenças entre setores de atuação, múltiplos distorcidos por resultados não-recorrentes, mas ficou a curiosidade estatística. No mais, parabéns pelo conteúdo do blog.

    1. Eu trabalhei na USIMINAS por 19 anos e sei que a empresa sofreu muitos baques. Quando foi gerida pelo então presidente Rinaldo Campos Soares(falecido) chegou a ser uma das mais importantes siderúrgicas da América Latina. A partir de 2008 e meados de 2009 começou seu declinio devido as mudanças na economia mundial. A mudança de presidencia, vindo a ser gerida pelo Marco Antonio Castelo Branco marcou de forma negativa suas atividades, deixando-a fragilizada perdendo ativos e derivativos. Hoje é uma empresa tentando se sustentar no setor dominado talvez pela Gerdau e CSN. Com constantes altas e baixas no seu ebtida devido à um mercado cada dia mais concorrido. Porém ainda vejo expectativas de melhorias importantes no setor. E com isto mesmo as ações perdendo folego até o mês de março, poderão sim ter dividendos melhores e crescer a partir do segundo semestre de 2015. Vale a pena ficar de olho, e não comprar nada na acima de 10,00. Eu também me ferrei. Mas estou de olho neste crescimento. Palavra de um leigo.

  5. Os recentes rebaixamentos do Brasil pelas agencias classificadoras mostra que qualquer empresa no pais deixou de ter grau de investimento. Quem permanece no mercado de ações são apenas os interessados em tomar controle acionário ou especular com compra e venda.
    Ações ou qualquer outro ativo no pais passou a ter valor declarado muito maior do que vale no caso de liquidação. Quem puder que espere passar a tempestade.
    Atualmente, só os bancos e grandes exportadores de alimentos ganham dinheiro por aqui, e estes pouco precisam de mão de obra. Será que ficarão intocados?
    Sobra a esperança de que tudo é cíclico e vai passar…..

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